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新世纪周刊封面报道 投资难驯

  作为中国外汇投资的标志,外汇管理局持有巨额美国“两房”(房利美和房地美)债券,近年来一直是议论的焦点。每当“两房”公司本身及其命运在美国发生一层波折,中国国内关于“两房”债券的议论便再升腾一次,中国人在外汇储备猛增、人民币升值、美元贬值、对外投资起伏中所遭遇的煎熬与矛盾、不得不然与心有不甘、误解与了解,毕现于此。

  2月11日,美国致力于最终解决“两房”问题的改革方案终于浮出水面,同样在全世界激起了强烈的回声。根据美国财政部及住房与城市发展部发布的改革《白皮书》,美国政府将在今后数年内缩减房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)规模,使其逐步退出房贷市场。尽管美国政府会确保“两房”拥有足够资本以履行其债务承诺,“两房”最终将关闭的命运,又再引发新一轮担忧。有媒体报道称,中国投资美国“两房”债券亏损可能高达4500亿美元。也有人警告,中国投资者固然不会在“两房”相关债券的投资上最终出现全损,但也几乎不可能全身而退。

  国家外汇管理局此前发出澄清,“已经采取了切实有效措施,‘两房’债券投资的主要潜在风险已得到有效化解。截至目前,外汇储备持有的‘两房’债券还本付息正常,也没有出现过投资损失。按照市场广泛使用的相关指数计算,2008年至2010年三年间,‘两房’债券年均投资收益率在6%左右。”

  “两房”问题从何而来?最终命运如何?中国持有的巨额“两房”债券有无损失?围绕“两房”的太多迷茫与困惑,终于到了清算时分…[详细]

三种设想与第四种可能
奥巴马政府为未来政府与住房信贷市场关系提出左中右三种设想,但第四种可能仍然存在


2010年12月16日,华盛顿,美国财政部长盖特纳在国会监管委员会的听证会上为金融危机期间美国政府的应对措施辩护。他指出,长远来看,政府的防止赎计划可能是纳税人唯一需要承担的成本。Brendan Smialowski/Getty Images/CFP

 

  如何最终处理“两房”问题?

  其一,谨慎处置, 逐步退出。新方案将用使“两房”在住房信贷市场的份额从目前的80%-90%逐步下降;同时提高“两房”担保的价格,降低“两房”合格贷款(Conforming Loan,符合“两房”购买标准的优质房贷)的上限;逐渐对该类贷款实施10%首付的要求; 每年减少“两房”的资产总额至少10%,等等。基于此,这一改革的完成应该还是中长期的愿景。

  第二,《白皮书》说,美国政府承诺并致力于确保房利美和房地美有足够的资金,用来支付担保现在以及将来的费用,确保其一切债务的支付。“政府不会采取任何损害两房全额偿付债务能力的措施”。这不仅事关美国政府的信用和债权人的利益,更关系到寒冬未过的房地产市场会否转暖,甚至影响到刚刚提速的美国经济复苏的大局…[详细]

“两房”痼疾
“两房”改革的核心是风险定价,隐性支持显性化,讨论的是将来“居者有其屋”政策的成本由谁承担,而不是对已有债务是否履约

  “两房”目前占有美国10万亿美元按揭贷款市场60%,增量上,2009年及2010年新发按揭贷款则超过九成由“两房”及其他政府机构担保。“两房问题”牵一发动全身。2008年政府救助,美国纳税人已为此付出超过1300亿美元的高昂代价。“两房”问题的症结,却并不十分复杂,即风险定价在政策与市场间的两难:政府隐性担保,半市场半政府的“四不像”,既要满足“居者有其屋”的政策目标,又要对股东负责,取得利润。

  作为罗斯福新政的一部分,美国国会通过立法在1938年成立联邦国家按揭贷款协会(FNMA),简称为房利美,其目的在于扩大按揭贷款的二级市场,使贷款人可以卖出资产,更快收回现金,继而扩大新的按揭贷款发放。为引入市场机制,1968年房利美被一分为二,新成立的吉利美(Ginnie Mae)保持完全政府企业性质,只对联邦住房管理局(FHA)、老兵服务局(VA)和农家住房管理局(FmHA)保险的按揭贷款提供担保,而房利美成为私有化的上市公司,正式以政府支持企业(GSE)的形式存在。1970年,联邦住房按揭贷款公司(FHLMC)成立,简称房地美。1971年,房地美首次对私有银行按揭贷款提供担保;1981年房利美第一次对按揭贷款打包后再分割,发行了第一笔按揭资产支持证券(MBS)…[详细]

“保本”无悬念
金融危机以来,美国政府对“两房”债券已从隐性担保大大往前进了一步,此次亦在《白皮书》中重申

  截至2009年6月末,中国持有的包括“两房”债在内的长期机构债券,在外国投资者中列第一位,含960亿美元机构债券和3580亿美元MBS,合计4540亿美元,占全部外国投资者持有的比例为38%,占发行总量约6.3%。

  通常笼统所称的“两房”债券其实包括两部分,两房自身发行的普通机构债券和“两房”担保的按揭贷款抵押支持债券(MBS)。中国“两房”债的最大持有人是国家外管局。此外,在2008年6月末,中国银行、中国建设银行、中国工商银行、中信银行、交通银行、招商银行、民生银行几家商业银行也持有“两房”债券…[详细]

 

   美国底特律一个维护得很好的小区里,准备拍卖的空房子(中)门前落叶纷飞。
美国底特律一个维护得很好的小区里,准备拍卖的空房子(中)门前落叶纷飞。Rebecca Cook/Reuters
损失可能在哪里?
在过渡期结束时,最坏的情况下,存在未到期债券损失部分利息的可能

  尽管保本无忧,投资人所持有的“两房”债券的收益率可能受到影响。

  一位供职于中国央行、熟悉美国债券市场的人士告诉本刊记者,美国政府全权对“两房”资产支付的前提没有疑问,但有两种可能。

  第一种可能,在规定的“过渡期”结束之时(比如十年),“两房”不再进行新业务,已发行的存量债券按自然到期陆续偿还,如果存在窟窿,由美国财政部补上。政府退出“两房”的计划对债券二级市场交易价格有影响,但如果投资人认为提前赎回“不划算”,则完全可以持有至到期。

  不过即使“两房”债券能够自然到期偿还,其收益率仍然会受到其他因素的影响。首先,随着美国经济走向复苏,如果加息,存量债券资产的价格会受冲击。其次,美联储量化宽松政策加财政赤字叠创新高,美元贬值压力持续,会增加“两房”债券投资的汇率风险。第三,未来“两房”债券的市场规模必然缩水,流动性风险也会随之增加…[详细]

网上收听:
“两房”问题

  由于保本无忧,对于中国投资者,尤其是外汇储备管理机构,短期内继续持有“两房”债券不失为一个选项。但长期而言,考虑“两房”债券收益率的不确定性,兼顾中国外汇储备投资已经过于集中于美元资产,逐步减持“两房”债券当属理性选择。2008年下半年以来,中国持有“两房”债券的投资者陆续减持。

  2008年6月末,招商银行和交通银行分别持有2.55亿美元和2700万美元的“两房”债券,两家银行在2008年三季度已经全部出售,招商银行还略有盈利。建设银行持有的“两房”债券从2008年6月末的32.5亿美元降至2009年3月末的7.1亿美元。商业银行中持有“两房”债券规模最大的中国银行,在2008年6月末时持有172.86亿美元,陆续减持后,2010年6月末还剩24.83亿美元。

  无论对“两房”债券择机减持或是继续持有,都应在外汇投资管理者的正常选择范围之内。然而,自危机爆发以来,国人仍经历了三波对“两房”债券的担忧和恐慌。

  第一次是2008年7月,美国财政部和美联储宣布救助“两房”之际。当时的公开数据是,截至2007年6月30日,中国持有3760亿美元“两房”债券。当时市场对风险的关注聚焦于商业银行的债券投资风险。2008年8月陆续公布的商业银行半年报中,几家投资“两房”债券的商业银行悉数披露了持有“两房”债券规模,统计显示“两房”债规模占商业银行总资产的比重很低,部分银行还计提了减值准备。此后几个月,各家银行均逐步减持“两房”债。

  第二次发生在两年后,“两房”债恐慌再度来袭。导火索是2010年7月7日,“两房”股票摘牌退市。当时国内有报道称中国持有的3000多亿美元“两房”债券可能深度套牢、血本无归。对此,国家外汇管理局发表声明解释,中国外汇储备没有投资“两房”股票,而“两房”债券价格稳定,还本付息正常,“两房”债券的新融资活动未受到负面影响。

  第三波就发生在美国财政部及住房与城市发展部发布“两房”改革《白皮书》前后,国内再度出现外汇储备投资“两房”债券巨亏的传言…[详细]

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