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【舒立观察】“全面降准”不是良方

来源于 《财新周刊》 2014年第21期 出版日期 2014年06月02日
无论政策会出现什么样的“随机扰动”,正视中国经济“三期叠加”的严峻现实,以积极而有序的一揽子改革努力消除金融抑制,方是治本之策

  全面降低银行存款准备金率的预期急剧升温。近日,国务院总理李克强在内蒙古考察时表示,针对企业反映的实体经济资金总体紧张特别是小微企业融资难、融资贵等问题,要运用适当的政策工具,适时适度预调微调,保持货币信贷合理增长。

  很多市场人士将此解读为“货币政策将调整”,且认为最可能的选项就是全面降准。对此,我们认为全面降准不是良方。

  今年以来,投资、工业增加值、企业利润等经济指标持续回落,房地产市场调整有加速之势,实体经济融资成本居高不下,“稳增长”的确面临严峻挑战。种种矛盾折射了中国经济体制中的深层次问题。以全面降准来应对,动作虽重却难触实质,虽可直接压低货币市场利率,却未必能有效降低实体经济的融资成本,更无从解决小微企业融资难、融资贵的老问题。

  “主降人士”的一大担心是再度出现“钱荒”。其实,整个5月,货币市场利率处于低位,月末短期品种的利率并未明显上涨,银行间市场整体流动性并不紧张。企业融资成本确实较高,但这是多重因素所致,突出原因包括:过去两年利率市场化提速,使得全社会资金对收益率的预期提高,抬高资金成本;商业银行和债券、信托等理财产品的投资者对风险的关注程度提高,要求利率体现更高的风险溢价。同时,资金供求错配问题一直存在,融资平台、垄断国企对资金成本不够敏感,有些房地产企业则为了维持资金链不断还旧借新,导致大量资金沉淀在低效率、高风险领域,而更需要资金的小微企业则嗷嗷待哺。

  导致这些扭曲行为的更深层原因,恐怕在于中国长期存在的金融抑制。货币放水或能缓解症状,却不能根治“资金饥渴症”。

  全面降准的负面作用更不容忽视,它将导致调节房地产市场、淘汰落后产能和缓释地方政府融资平台债务风险等进程半途而废。目前,部分供过于求的三四线城市房地产市场已经出现调整,一二线城市则刚刚开始出现交易清淡、价格趋稳之势,若此时大规模释放流动性,难免再度刺激房市升温。此事已有前车之鉴。2011年12月至2012年5月三次下调准备金率后,随之而来的是房地产销售增速强劲反弹、价格再创新高。

  中国经济正处于增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期政策消化期的关口,政策连续性至关重要。全面降准纵然能刺激短期内经济增速回升,代价也相当高昂,将积累更大的泡沫和更多的风险。治理中国经济,有着稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险等多重目标,各类矛盾相互冲撞震荡,如今货币政策腾挪空间其实相当有限。

  目前,中国存款准备金率仍居高位,在必要时可适度、有差别地微调,但目前全面降准条件不佳。央行行长周小川曾多次公开阐述,在外汇储备大量积累、基础货币供应过剩的特殊情况下,中国货币政策的重要创新之一,就是发挥存款准备金工具深度冻结流动性的作用。近来外汇储备数据表明,过早全面降准弊大于利。全面降准的另一个情境是经济增长断崖式下落。2008年9月央行降准之时,正当雷曼破产、外部环境急剧恶化与国内“双防”的从紧政策叠加之际,经济前景急剧恶化。现在,全面降准的这两大条件均不具备。

  当前的经济形势异常错综复杂,应尽可能避免“一刀切”式的简单化宏观调控手段,提高货币政策的针对性。实际上,今年以来,货币政策已体现出“总量稳定、结构优化”的定向调整思路。例如,创设支小再贷款,专门用于支持金融机构扩大小微企业信贷投放;对贫困地区符合条件的金融机构,采取新增支农再贷款额度和降低再贷款利率等优惠政策;对符合要求的县域农村商业银行和合作银行降低存款准备金率。这一政策基调是值得肯定的。

  下一步,为避免经济下滑超出预期、房地产市场短期内的急促调整,货币政策的适时适度预调微调,其目的应该是纠正此前某些领域偏紧的政策,例如,引导银行支持首套房贷,控制按揭贷款的收缩速度,以实现房地产市场的有序缓慢调整;定向支持保障房、铁路等能够托底经济的项目投资。

  在美联储退出量化宽松、外汇占款对基础货币投放的作用可能下降的中长期趋势下,逐步恢复央行再贷款在基础货币投放中的作用,既能释放流动性,又能定向支持信贷,体现货币政策的针对性,达到调结构之目的。而短期流动性调节,仍然可以通过灵活的公开市场操作实现。

  只看到融资成本高企的表象,未能准确诊断其成因,便轻易打开货币闸门,对可能带来的风险视而不见,这种思路显然是不足取的。无论政策会出现什么样的“随机扰动”,正视中国经济“三期叠加”的严峻现实,以积极而有序的一揽子改革努力消除金融抑制,方是治本之策。

  (本文为2014年6月2日出版的财新《新世纪》周刊第21期社评

版面编辑:邱祺璞
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