负利率与资产价格

　　宋国青

　　在关于中国股市的讨论中，比较经常提到的一个话题是，中国经济增长率显著高于世界平均水平，是否意味着中国股市的投资报酬率也比较高。很多看法认为两者之间的关系几乎是必然的。在过去多年，来到中国的境外直接投资在高水平上高速增长，看来也意味着中国的投资报酬率比较高。

　　对于这些看法，一个疑问是，中国的银行存款真实利率为什么比较低？按消费价格指数计算的1年期存款的真实利率在1987年1月到2003年7月的平均值为0.32%。这个均值很低，一个原因是在1993－1995年通货膨胀率很高。即使考虑到保值贴息，长期平均的真实存款利率也比较低。事实上，现在的存款真实利率再次变为负值。对这个疑问的一个简单答复是，中国的银行效率比较低，不能将比较高的实际投资报酬率转变为比较高的存款利率。即使这个说法是对的，也只回答了问题的一半，问题的另一半是股票投资报酬率与银行存款利率的均衡。