不及犹过

就算今天的中国经济与1985年的日本经济在各方面都相近，尤其是采取与日本当时同样的汇率制度，日本的故事也不可能重现

　　做股票或者其他交易，在高价位买入而在低价位抛出，是很痛苦的事情。不过，本来可以买股票或者做其他交易而没有做，看着别人做了挣钱，也不愉快。如果将前者说成是做过头了的话，可以将后者说成是不及。过与不及，一般不是对称的，但这是次一位的问题，粗一点（尤其在边际上）可以说两者是半斤八两。本来“过犹不及”这个话就是说两者差不多，但是说多了就有点“过”比“不及”更坏的意思。
　　更重要的是，高价买低价卖这样的交易形成了“有形”损失，可以记在账上，本来可能获得却没有获得的收入是“无形”损失，在账面上是看不到的。这一点可能导致对“过”的重视而对“不及”的忽视。考虑到这两点，现在将话反过来说。
　　跟这个话题很近的一个话题是“资产泡沫”。经常提到的股市泡沫、房地产泡沫、汇率泡沫，等等，大致意思是说有关资产的价格被高估了。这样的情况是经常发生的。不过，泡沫有没有负的？如果将资产价格高估的情况叫做正泡沫的话，资产价格被低估的情况就应当叫做负泡沫。对很多资产价格的历史来说，只要时间足够长，负泡沫和正泡沫大致上是对称的。大致对称这个话，可以在更加广泛的意义上说。这样说来，过分强调正泡沫的危害而不谈负泡沫的危害以至在政策上只防正泡沫是不对的。
　　在关于人民币汇率的一些讨论中，日本在20世纪80年代的情况经常被提到。按有的说法，日元升值引发了房地产泡沫和股市泡沫，最后将日本经济弄得灰头土脸。反对人民币升值的一个重要甚至主要的理由就是这一条。现在我们换个角度提问题，假如说历史重演一次，全世界经济退回到上世纪80年代，然后发生迫使日元升值的广岛协议。日本的情况会重演吗？从偶然性的角度说，还是有可能的，甚至是很有可能的。这里加上非常重要的一点，人的思想不要退回去，就是说让现在的人带着现在的思想回到以前去。这样日本经济在上世纪80年代发生特大泡沫的可能性就没有了。如果你知道10多年以后日经指数会跌到8000点，你会在它20000点以上买股票吗？
　　这个意思是说，就算今天的中国经济与1985年的日本经济在各方面都相近，尤其是采取与日本当时同样的汇率制度，日本的故事也不可能重现。现在的人知道了日本上世纪90年代的故事，而上世纪80年代的日本人和其他人不知道日本10年之后的故事。同样的道理，诸如大炼钢铁和文化大革命这样的事情，在历史上只能发生一次，没有第二次。
　　日元的疯狂升值以及房地产泡沫和股市泡沫的发生，除了日本经济金融体制的问题之外，是当时的市场参与者犯预测错误的结果。那时候，关于日本奇迹的说法不胫而走。在上世纪80年代后期，在关于中国应当采取什么样经济体制的问题上，就有一个非常流行的观点，认为应当学习日本经验。现在的投资者对于“经济奇迹”的看法与那时的投资者的看法非常不同，就如今天的多数人对人民公社的看法与上世纪50年代中期城里人和政府对人民公社的看法非常不同一样。今天的评论者说的话与10多年前的评论者说的话是不一样的，如果那时的评论者能像今天的评论者这样评论资产泡沫，日本的泡沫就不会出现。评论者的经验和思想变了，投资者就不会改变吗？
　　不做细节的讨论，假定一种货币具有“内在价值”，完全浮动的市场汇率围绕这个价值波动。假设中国让人民币有一个小幅度的升值，然后放开汇率，这时会产生关于人民币的市场尤其是期货市场，中国没有外国也会有。如果认为市场投资者或者投机者将在一段时间内将人民币的市场价值炒到远高于其内在价值，就可以在期货市场上做空人民币。如果真有这个前景的话，就冲这个前景，也该让人民币升一下，请“盲目的投资者”入瓮。如果投资者真笨到这个程度的话，世界上早就没有什么投资者了。■

作者为北京大学中国经济研究中心教授