认清指数

理性投资系列之二十七
市场指数并不总能完整反映真实市场信息，要认清其优点与不足

　　金融市场中的一个基本问题就是信息不对称。我们需要准确、及时的信息来作出良好的决策和判断。但大多时候，困扰我们的问题不是信息太少，而是信息太多。
　　由于金融市场上信息太多，需要某种简单的东西来描述复杂的市场走势，于是，市场指数应运而生。最常见的指数是股票市场指数，比如美国的道琼斯工业指数、中国内地的上证综指和香港的恒生指数。
　　道琼斯工业指数诞生于1884年，当时包含11家铁路公司的股价。那个年代，铁路股就是“科技股”。时至今日，道琼斯工业指数已经扩展到30家大公司的股价，其中四家是金融集团（美国银行、摩根大通、花旗集团和美国国际集团）。中国的上证综指，则代表了上海证券交易所A股和B股市场的总体走势。这个指数由50家最大企业的股票组成，其中11家是金融机构。香港最主要的市场指数是恒生指数，包含43家上市公司的股价，其中11家是金融公司或者银行业金融机构。上世纪80年代香港工业外迁之后，香港金融市场基本上就被银行股和房地产股主导。
　　众所周知，如果用一个指数来描述相应市场行为，这个指数本身的波动行为，不总能够完整反映真实的市场行为。举例来说，道琼斯工业指数的走势，并不能确切体现美国实体经济的状况。今年一季度，受次贷危机影响，美国银行和金融公司利润下跌了67％，但非金融类公司利润实际上升了10％。道琼斯工业指数反映了一篮子不同行业大公司股价的平均波动状况，2008年不同行业的表现截然不同，因此，道琼斯工业指数的涨跌就很难判断。又如中国工业和银行业运营状况相当不错，但上证综指相对于高峰点位已下跌超过50％，这种跌幅更多反映了市场的两个不确定因素：一是美国经济减速对中国经济的影响程度；二是“大小非”减持对市场供给面的影响程度。
　　投资者不仅仅要了解一个指数的成分股，还要知道这个指数究竟是如何构造和加权的。一般来说，股票市场指数是按照成分股的相对市值比例进行加权的。这种方法意味着：某只成分股价格越高，该股票的市值就越大；相应的，该成分股在指数中的权重就越大。近年来，人们逐渐认识到，如果一只股票很大一部分不能够自由流通，其市值的意义就相对较小。通常而言，流通市值较小的股票，价格波动率相对较大，因为小额交易就可对股价产生实质影响，这为股价操纵留下了空间。但流动性好、流通市值较大的股票则很难被操纵，一方面是因为操纵股价需要大量投资；另一方面，如此大额交易很容易被监管机构关注和察觉。
　　股票市场指数往往被分析师用于估计社会公众对经济形势的情绪，甚至有人认为，股票市场指数可以作为政治的风向标。但事实上，股票市场指数更多反映的是那些积极的机构投资者和大型投资者的情绪，这些投资者往往能够影响指数的波动。必须记住的是，仍然有许多人不持有股票。虽然美国一半左右的人口持有股票，但其中大部分人是通过自己的退休基金间接持有，只有不到30％的人口直接购买股票或者共同基金。而在中国，散户投资者开户数目前大约是总人口的10％。
　　现在，其他一些指数也开始引起关注。一个是房地产市场指数，它能够反映居民财富的增减和资产泡沫的可能性；另一个是长期债券收益率（也被称为基准债券收益率），在美国指的是十年期美元国债的到期收益率，这个指数的涨跌反映了美元的未来价格。
　　事实上，美联储会分别监测长期债券收益率指数对应的期货价格与联邦基金利率的期货价格。据说格林斯潘喜欢盯住联邦基金利率的期货价格，如果期货市场预测联邦基金利率将上升25个基点，格林斯潘就建议提升联邦基金利率25个基点。这种迎合市场的做法，是各方都乐意看到的。否则，当美联储出台了出乎市场预料的举措，就意味着美联储拥有了一些市场无法得到的特殊信息，市场就可能因此出现短期波动。
　　我过去在香港工作时就已发现，十年期港元政府债券收益率和美国十年期国债收益率的利差，可以作为外国投资者评估在香港投资风险大小的一个重要指标。如果利差扩大，就意味着外国投资者开始担忧在港投资的风险，反之亦然。同样，公司债收益率和基准收益率的利差，可以用来衡量公司债市场的风险状况。
　　总之，我们不能仅仅盯住一个指数，也不能指望这个指数就代表了市场的真实走势。对某个市场指数的优点和不足，一定要有清晰的了解。通常，我们需要关注一篮子指数，同时辅之以我们自己的经验和判断，最终才能够对市场走势作出更准确的评估。■
　　作者为杂志特约经济学家，香港证监会前主席