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【舒立观察】当防资产泡沫

来源于 《财新周刊》 2010年第5期 出版日期 2010年01月25日
宽松货币政策和积极财政政策保持时间太久,便成为滋生资产泡沫的温床
出版日期 2010-01-25
本文见《财新周刊》2010年第5期

封面文章

当期杂志

  2009年各项经济数据于本月次第披露完毕,过去一年中国经济的运行图景完全展开。国内生产总值的增速在2009年四季度已经高出过去30年的平均增速。如国家统计局局长马建堂所言,中国已经在世界率先实现“国民经济总体回升向好”。

  复苏来得比人们预期的更快,而对未来通货膨胀和资产价格上升的担忧也来得更早。

  2009年末,在资产价格居高不下之际,居民消费价格(CPI)和生产价格也难以遏制地出现上涨之势。CPI在11月由负转正,12月同比上涨1.9%;工业品出厂价格(PPI)12月也脱离负值,当月上涨1.7%。同时中国外贸进出口大幅回升。而新年伊始商业银行放贷如决堤的场景,更强化了人们对信贷急增推高整体价格的忧虑。

  坊间流传的今年全年新增银行信贷7.5万亿元的目标,已被银监会主席刘明康证实。进入新年仅两周,商业银行上万亿元的放贷冲动,显然超出了货币当局的目标区间,也与其“均衡投放”的愿意相背。此外,研究人士提醒,估计有1.6万亿元企业2009年贷而未用的资金,继续支持今年的投资。如此,今年超过9万亿元的可用资金,规模堪比2009年。

  货币信贷过快增长,极可能引发通货膨胀和资产价格泡沫,更进一步形成新的银行不良贷款,积聚金融风险,乃至引发全局性的金融危机。非常时期所采取的宽松货币政策,正面临越来越紧迫的挑战。为此,自年初以来,央行连续提高3月期央行票据发行利率,并上调了主要银行存款准备金率;近期,管理部门更对部分商业银行实施差额准备金率及启用“限贷令”。在数量型工具之外,价格型工具、窗口指导,甚至行政手段,都可能成为货币当局及金融监管部门的调控手段选择。具体的技术手段之优劣,自然有待商榷,但货币当局对信贷扩张应持谨慎态度,则是其职责所在。

  在银行信贷之外,更广义的流动性状况,如外汇占款、短期票据,乃至企业债务和股本融资等,或可变身基础货币投放,或可直接进入企业部门,都是推动资产乃至总体物价的重要力量。

  以外汇占款为例,2009年9月、11月就分别出现当年的两个峰值4068亿元和2543亿元。贸易顺差、外商直接投资及其他方式和渠道流入的资本,成为流动性管理的又一重挑战。

  经济体系流动性过剩,最终表现为价格总水平上升。如果对货币存量大幅增加所产生的后果估计不足,应对不够及时,则在资产价格高速上涨之后,一般商品价格水平也会出现快速全面上涨的局面。

  A股市场上证指数2009年上涨了近80%。但对于大多数上市公司而言,业绩改善预期已经提前在股价中得到反映,2009年股市盛况更多与资金推动有关。

  更令人不安的是房地产市场。“地王”迭出,并不断刷新总成交价纪录,各地房价持续大幅攀升,令人不得不对房地产市场的健康产生疑虑。2009年,金融机构发放人民币房地产开发贷款累计新增5764亿元,年末余额同比增长30.7%,比上年末增加20.4个百分点。

  在低利率环境及房价上涨的预期下,投资增值、预防通胀等种种缘由使各路“游资”加入炒房队伍。2009年金融机构发放个人消费性住房贷款新增1.4万亿元,全年商品房销售额比上年大增75.5%。

  房地产不仅成为各地政府的“二财政”,也成为较多国企及大企业最看重的一大“副业”。这一方面使得各种企图抑制房地产价格上升的政策难以真正实施,另一方面积聚了越来越高的风险。如果不从货币供给这个总源头进行控制,那么不管是近期二套房首付款比例不得低于40%的政策,还是五部委对房地产开发土地出让首付款比例提高至50%的要求,对房地产价格的涨势或有短期抑制作用,但都无法治本。

  国际货币基金组织(IMF)曾提示各国,资产泡沫对于系统性风险的影响在很大程度上取决于金融部门的卷入程度,以及价格膨胀是否与金融、居民或企业部门的高杠杆率相连。历史经验也显示,在抵押贷款市场较为发达、“金融加速机制”效应较为明显的经济体中,货币决策应更为重视房价变动。

  房地产是各收益型资产中相比易于观察的一类,也是影响家庭及银行部门程度最深的资产,因此,IMF认为,可以在货币政策风险管理框架下达到监控目标,在房价迅速上升或房价脱离正常价格区间时“逆流而动”。

  宽松货币政策和积极财政政策保持时间太久,便成为滋生资产泡沫的温床。这是最近这次全球金融危机极端重要的教训,这在过去几十年间也在多个国家得到验证。以往的经验还表明,相对稳定的通胀和产出增长,也不能防范资产泡沫破灭给经济带来的重大冲击。

  最近,货币政策委员会委员樊纲在承认通胀风险存在的同时,更强调了防范资产价格上涨的重要性。既要确保经济增长,又需控制通胀预期和资产价格上涨,这的确给货币政策的制定和实施带来了很大的挑战,货币当局的独立性、专业性以及相机决策的能力,此时显得尤为重要。同样重要的是,货币当局需要更为灵活的政策工具,包括汇率政策。■

(本文为2010年1月25日出版的财新《新世纪》周刊第5期社评

版面编辑:运维组
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